尽管股价在不到一个月内飙升了50%，但针对泡泡玛特的做空势力不仅没有退缩，反而正在构建一个极度危险的对峙局面。

据S3 Partners的最新数据显示，泡泡玛特在香港上市的股票近期经历了大幅上涨，但这并没有吓退做空者，截至目前并未出现明显的空头回补潮。

相反，在S3 Partners基于近期按市值计回报计算的逼空风险打分体系，泡泡玛特的逼空风险评分已经达到了最高档的100分。这通常意味着一旦股价继续上行，空头将面临巨大的平仓压力，从而可能引发连锁式的股价暴涨。

然而，数据揭示了一个反直觉的现象。S3 Partners研究主管Leon Gross指出：“尽管评分很高，但从技术上看，这只股票尚未发生逼空，因为并没有出现显著的净回补；事实上，从借券数据来看，我们也几乎没有看到。”

这种对峙导致了极端的市场结构。实时数据显示，泡泡玛特的空头仓位仍在稳步上升，空头占自由流通股的比例已从2%急剧攀升至16%。与此同时，多头持仓数据和对冲基金仓位也在小幅增加。

Leon Gross对此评价道：

“当前空头规模远大于机构多头持仓，这种情况并不常见。这简直就是一场极度拥挤的单边押注，至今仍未退缩。”

这种结构意味着，如果多头力量稍有增强，或者公司发布利好消息，这16%的空头仓位将无路可退，可能被迫踩踏式买入平仓。

周三该股一度下跌5%，且本周早些时候已处于技术性超买水平，显示出在多空激烈交火下，股价波动性正在加剧。

空头的逻辑：押注海外增长“熄火”

这场多空对决的背后，是市场对泡泡玛特未来增长轨迹的巨大分歧。尽管公司管理层通过回购等方式积极维护股价，但空头方依然对公司在关键海外市场的表现持怀疑态度。

追溯至今年1月底，这种多空分歧就已经初现端倪。

当时泡泡玛特股价在经历了5个月内最强劲的反弹后，空头兴趣却攀升至2023年7月以来的最高水平。伯恩斯坦（Bernstein）亚洲消费股分析师Melinda Hu当时一针见血地指出，空头的主要逻辑在于关键海外市场的降温趋势。

Melinda Hu表示：“来自美国市场的巨大做空兴趣依然存在，因为那里的销售趋势在1月份继续减速。”

对于空头而言，股价的上涨并非由基本面驱动，反而是加仓做空的良机。Melinda Hu分析认为：“由于本周的股票反弹并非由基本面因素驱动，我怀疑他们（空头）可能会利用这个机会增加头寸。”

即便是在1月底，泡泡玛特管理层进行了价值3.47亿港元（约合4500万美元）的股份回购——这是近两年来最激进的护盘行动，也未能动摇做空者的信念。当时的数据显示，做空股数在一周内从4400万股激增至6000万股。

公司首席执行官Wang Ning在接受新华社采访时也试图提振信心，他表示知识产权（IP）业务通常会经历许多周期，有起有落，但他相信公司的IP将继续增长。

剧烈波动一触即发？

然而，这种“公司防御”与“空头进攻”的拉锯战正在升级。

一方面是管理层展示出的“充足财务资源”和回购决心，另一方面是空头对Labubu等热门玩具线需求减弱的担忧。

现在，S3 Partners的“100分”风险提示已经亮起红灯。是空头最终因保证金压力被迫离场引发暴涨，还是基本面恶化最终戳破股价泡沫，市场正处于一触即发的临界点。